足球正日益被金钱所驱动，私募股权投资者扮演着比以往任何时候都重要的角色。AC米兰、切尔西和里昂等俱乐部的收购表明，投资者现在将足球视为一个有吸引力的增长市场。
2020年出现了第一道裂缝，为橡树资本最终接管俱乐部奠定了基础。苏宁是几家受到国内经济挑战、房地产危机、疫情以及中国降低企业债务的广泛努力打击的中国企业集团之一。多年来，用借来的钱进行国际扩张的公司突然发现自己的财务灵活性大大降低。
首先，利率。12%的利率明显高于国米早期债券发行的利率，这反映了橡树资本承担的更大风险。还款不取决于俱乐部的财务表现，而是取决于苏宁能否为贷款再融资、出售俱乐部或筹集新资本。
目标很简单：出售国米，获得足够的资金偿还橡树资本的贷款，让苏宁收回大部分投资，并最好能盈利。
在我们的《Cleats & Cashflows》系列中，我们探讨了这一趋势。它为俱乐部创造了哪些机会？又伴随着哪些风险？
苏宁还面临自身的问题。其零售业务已面临压力，报告亏损约39亿元人民币（约合4.9亿欧元）。因此，继续在财务上支持国米变得越来越困难。由于股东不再能够注入大量资金，俱乐部不得不寻找其他资金来源。
其次，贷款期限短，只有三年，几乎没有出错余地。如果没有明确的再融资计划，结果只有两种：要么苏宁出售国米并用收益偿还贷款，要么橡树资本接管俱乐部。几乎没有中间地带。
从纸面上看，国米仍然是一个有吸引力的资产。俱乐部仍是意大利最大的足球品牌之一，拥有全球球迷基础，收入持续增长，在四个赛季中赢得了两次意甲冠军，并在2023年打进了欧冠决赛。
这是国米系列文章的第三篇。在上一章中，我们解释了俱乐部如何通过债券发行、债务再融资和日益复杂的融资结构，为重返意大利足球之巅提供资金。在本章中，我们将探讨当这种财务模式开始瓦解时发生了什么。
专注于不良资产的全球投资管理公司橡树资本向苏宁提供了2.75亿欧元的贷款。这笔贷款的年利率为12%，期限为三年。贷款发放给了苏宁持有国米的卢森堡控股公司Grand Tower S.à r.l.。
2022年压力进一步加大。国际米兰传媒与通讯公司通过发行新的4.15亿欧元债券进行了再融资，利率为6.75%，而苏宁在中国财务状况持续恶化。出售国米越来越像是唯一现实的选择。
然而，从财务上看，情况并不乐观。俱乐部的债券计划给未来现金流带来了巨大压力，而欠橡树资本的债务由于高利率和实物支付结构而不断增加，未付利息被加到未偿还贷款余额中。
苏宁在国米的衰落并非一夜之间，而是一个持续四年的过程。这一切始于中国开始撤回对海外足球投资，并在新冠疫情的经济影响下加速。
这种结构至关重要。贷款不是由国米本身承担，而是由其上的控股公司承担。因此，债务和利息支付都没有直接出现在国米的资产负债表上。苏宁没有用球员、比赛日收入或其他俱乐部资产作为抵押，而是质押了控股公司的股份。如果贷款未能偿还，橡树资本将成为控股公司的所有者，并自动获得国米的控制权。
2022年9月，多家媒体报道称，张氏家族已聘请高盛寻找买家。要价约为12亿欧元，与红鸟资本收购AC米兰的金额大致相同。据《金融时报》报道，Raine Group也参与协助出售。
此外，俱乐部自身之外还存在结构性挑战。意大利国内转播权收入增长乏力，国米也不拥有自己的球场。俱乐部与AC米兰共用圣西罗球场，而球场仍归米兰市所有。对于潜在投资者而言，这意味着通过球场所有权或房地产开发创造额外价值的机会减少。
最终结果如何，还要看俱乐部谈判节奏以及球员个人选择。
